CTG: Vẫn đang trong giai đoạn xử lý nợ xấu.

Ngân Hàng TMCP Công Thương Việt Nam (CTG: HOSE): Vẫn đang trong giai đoạn xử lý nợ xấu, nhưng tái cấp vốn sẽ hỗ trợ tăng trưởng

Khuyến nghị: KHẢ QUAN

Giá mục tiêu 1 năm: 31.100 Đồng/cp

Tăng: +15,6%

Giá tại ngày 07/02/2020: 26.900 Đồng/cp

Vietinbank gần đây công bố báo cáo tài chính Q4/2019. Mặc dù cuộc họp với các nhà đầu tư được tổ chức gần đây đã cung cấp khá nhiều thông tin về hoạt động kinh doanh của ngân hàng trong năm 2019 (báo cáo tại đây), nhưng vẫn có những điểm mới được đưa ra trong báo cáo tài chính quý 4/2019 chưa kiểm toán, như sau:

Bảng: Tóm tắt bảng cân đối kế toán

Nguồn: CTG và SSI Research

Bảng: Tóm tắt báo cáo kết quả kinh doanh

Nguồn: CTG và SSI Research

Lợi nhuận trước thuế Q4/2019 đạt 3,32 nghìn tỷ đồng, trái ngược với khoản lỗ trước đó là 1,04 nghìn tỷ đồng trong Q4/2018 khi ngân hàng thoái thu nhập lãi lớn trị giá 6,46 nghìn tỷ đồng, trong một cố gắng xử lý nợ xấu. Nếu không bao gồm khoản thoái thu lãi ở trên, tổng thu nhập hoạt động trong Q4/2019 tăng 28% YoY, nhờ thu nhập lãi ròng tăng 30% YoY và thu nhập ròng ngoài lãi tăng 20,9% YoY.

Lũy kế, lợi nhuận trước thuế hợp nhất năm 2019 đạt 11,78 nghìn tỷ đồng (+79,6% YoY). Tổng thu nhập hoạt động tăng 16,2% YoY, nhờ thu nhập lãi ròng tăng 15,9% YoY và thu nhập ròng ngoài lãi tăng 17,5% YoY. CIR được cải thiện giảm xuống còn 38,8% từ 40,4% trong năm ngoái.

Tái cấu trúc các khoản cho vay và vốn huy động cải thiện hệ số NIM:

• Thu nhập lãi ròng đạt kỷ lục 33,2 nghìn tỷ đồng, tăng 49,5% YoY, nhờ tài sản sinh lãi tăng 7,2%, lợi suất bình quân của tài sản sinh lãi tăng +35 bps, chi phí huy động vốn bình quân giảm 73 bps YoY. NIM tăng +83 bps lên 2,88%.
• Thu nhập lãi từ cho vay tăng 16,7% YoY, dựa trên các khoản cho vay tăng 7,5%, chỉ bằng một nửa mức bình quân toàn hệ thống là 13,7% YoY. Kết quả này chủ yếu là nhờ cho vay cá nhân và SME tăng 25,2% và 16,1% YoY, trong khi cho vay đối với các tập đoàn lớn giảm 4,6% YoY. Đồng thời, theo loại tiền tệ, cho vay bằng đồng VND tăng 8,8% YoY, vượt qua mức tăng 1,5% YoY về cho vay ngoại tệ vốn có lợi suất thấp hơn nhiều so với cho vay bằng đồng VND. Các khoản cho vay cá nhân và SME lần lượt chiếm tỷ trọng 33% trong tổng số các khoản cho vay (so với 28,5% trong năm 2018) và 22% (so với 20,5% trong năm 2018). Lợi suất cho vay bình quân tăng +56 bps YoY lên 8,1%/năm.
• Giảm số dư trái phiếu doanh nghiệp trong khi mở rộng đầu tư trái phiếu liên ngân hàng: Lợi suất bình quân của các giấy tờ có giá giảm 156 bps YoY. Điều này là do CTG giảm quy mô trái phiếu doanh nghiệp, thường mang lại lợi suất dài hạn cao, giảm 22% YoY còn 18,8 nghìn tỷ đồng. Đồng thời, có sự mở rộng đầu tư vào trái phiếu chính phủ và trái phiếu do các tổ chức tín dụng khác phát hành, có lợi suất thấp hơn so với trái phiếu doanh nghiệp, lần lượt tăng +16% YoY đạt 55,1 nghìn tỷ đồng và +40% YoY đạt 35,8 nghìn tỷ đồng. Chiến lược này phù hợp với CTG vì quá trình này cần ít vốn hơn để mở rộng tài sản sinh lãi do hạn chế về vốn của ngân hàng.
• Các biện pháp cắt giảm chi phí vốn: CTG đã gia tăng huy động các khoản tiền gửi ngắn hạn +22,6% YoY trong khi giảm mạnh các khoản tiền gửi dài hạn -68,7% YoY. Hơn nữa, kể từ năm 2018 các khoản tiền gửi có chi phí thấp của Kho bạc Nhà nước tăng nhanh. Chỉ riêng số dư tiền gửi của Kho bạc Nhà nước tương đương 1,43% tổng số tiền gửi của khách hàng và các công cụ tài chính năm 2017 và con số này tăng lên 7,2% năm 2019. Tiền gửi không kỳ hạn (CASA) được cải thiện, với tổng tiền gửi không kỳ hạn và tiền gửi có kỳ hạn bằng ngoại tệ chiếm 20,2% tổng số tiền gửi (so với 19,4% trong năm 2018). Tuy nhiên, tỷ lệ này chỉ cao hơn một nửa so với tỷ lệ của VCB (36,4%).

Đẩy nhanh xử lý nợ xấu: Như đã đề cập ở trên, CTG đã ưu tiên đẩy nhanh việc trích lập dự phòng cho các khoản nợ xấu còn tồn đọng. Cụ thể, ngân hàng đã trích lập 5,02 nghìn tỷ đồng chi phí dự phòng cho số dư trái phiếu VAMC trong năm 2019 (tương đương 37% dư gộp trái phiếu, so với 17% trong năm 2018), tăng 78,6% YoY.

CTG cũng xóa 8,59 nghìn tỷ đồng nợ xấu, cao hơn nhiều so với 255 tỷ đồng trong năm 2018. Tổng cộng, tổng số nợ xấu và trái phiếu VAMC đã được xử lý đạt 13,61 nghìn tỷ đồng, tăng 43,2% YoY so với 9,5 nghìn tỷ đồng trong năm 2018.

Trong năm, CTG cũng dành 8,52 nghìn tỷ đồng cho dự phòng nợ xấu (+72% YoY), tương đương 21% tổng thu nhập hoạt động so với 17,4% trong năm 2018, chỉ bằng gần một nửa so với BID (37,3%), nhưng cao hơn VCB (14,8%).

Tỷ lệ nợ xấu NPL được cải thiện mạnh mẽ giảm còn 1,16% từ 1,59% trong năm 2018. Nợ Nhóm 5 giảm mạnh -24,6% YoY. Tỷ lệ dự phòng bao nợ xấu tăng lên 120% từ 95,3% trong năm 2018.

CIR cải thiện: CIR giảm xuống còn 38,8% từ 40,4% trong năm 2018, chủ yếu nhờ giảm chi phí tài sản và quản lý. Ngược lại, chi phí nhân viên tăng 29,3% YoY mặc dù số lượng nhân viên giảm nhẹ 0,4% YoY.

Chi trả cổ tức: Theo nghị quyết của ĐHCĐ, cổ tức năm 2017 sẽ được chi trả bằng tiền mặt với tỷ lệ từ 5% đến 7% mệnh giá. Đối với năm 2018, có 2 lựa chọn bao gồm (1) cổ tức bằng cổ phiếu với tỷ lệ 8,03%/năm và (2) không chi trả cổ tức, trong khi ngân hàng sẽ được phép giữ lại toàn bộ thu nhập để mở rộng hoạt động kinh doanh. CTG đã đề xuất với chính phủ cho phép CTG giữ lại tất cả các khoản thu nhập của năm 2017 và 2018 để tăng vốn Cấp 1. Theo một nguồn tin từ chính phủ, CTG có thể được phép chi trả cổ tức bằng cổ phiếu cho năm 2017 và 2018 ngay trong Q1/2020.

Triển vọng năm 2020

Kế hoạch năm 2020: Ngân hàng đặt kế hoạch lợi nhuận trước thuế đạt 12,6 nghìn tỷ đồng (+10% YoY), với lợi suất ROE từ 13% lên 15%. Tổng tài sản, tín dụng và tiền gửi đặt kế hoạch tăng lần lượt ở mức 6-7% YoY, 8-10% YoY và 10-12% YoY. Thu nhập ròng từ phí trong tổng thu nhập đặt kế hoạch tăng từ 11,3% trong năm 2019 lên 15% trong năm 2020. CIR kỳ vọng thấp hơn 40%, trong khi tỷ lệ nợ xấu kỳ vọng thấp hơn 2%.

Trong năm 2020, CTG dự kiến nâng mức vồn điều lệ sau khi các cơ quan có thẩm quyền cho phép chi trả cổ tức cho năm 2017 và 2018 (dự báo 7% mỗi năm) bằng cổ phiếu, thay vì trả bằng tiền mặt. Dự thảo sửa đổi Nghị định 32/2018 đã được đề xuất phê duyệt, đưa ngành ngân hàng vào trong danh sách các lĩnh vực đầu tư của Nhà nước. Nếu dự thảo này được thông qua, sẽ có thêm dư địa để CTG huy động vốn bằng các cách thức khác. Trong trường hợp này, mục tiêu tăng trưởng của CTG có thể được nâng lên.

Với động thái mới này, chúng tôi cho rằng nhiều khả năng ngân hàng sẽ trả cổ tức bằng cổ phiếu ~14% cho cả năm 2017 và 2018 thay vì chi trả bằng tiền như những năm trước. Chúng tôi cũng giả định rằng sẽ không có khoản chi trả bằng tiền nào trong năm 2019 và 2020 trừ khi ngân hàng có thể phát hành thêm vốn mới. Ngoài ra, chúng tôi cũng tin rằng các biện pháp khác sẽ sớm được triển khai để tăng vốn cho ngân hàng bằng cách phát hành thêm vốn mới, nhưng điều này chưa được đưa vào trong mô hình định giá của chúng tôi.

Dự báo chi tiết cho năm 2020 của chúng tôi như sau:

• Chúng tôi dự báo tổng tài sản, tín dụng và tiền gửi khách hàng của ngân hàng tăng lần lượt là 8,3%, 8,6% và 9,9% nhờ vào việc tăng thu nhập để lại của ngân hàng trong năm 2019 và 2020.
• Chúng tôi dự báo CTG sẽ tiếp tục mở rộng cho vay cá nhân, hiện chiếm tỷ trọng 33% trong tổng khoản vay. Tỷ lệ này tương đối thấp so với các ngân hàng thương mại cổ phần nhà nước cùng hệ thống (VCB: 43%, BID: 35%), chưa kể các ngân hàng bán lẻ, và có nhiều dư địa để tăng trưởng. Chúng tôi ước tính tỷ lệ cho vay bán lẻ trong tổng số khoản cho vay sẽ tăng lên 35%/37% trong 2 năm tới, nâng hệ số NIM từ 2,88% trong năm 2019 lên 2,96% trong năm 2020 (so với 3,10%/3,16% của VCB và 2,65%/2,75% của BID). Thu nhập lãi ròng ước tính tăng 11% YoY trong năm 2020 nhờ NIM cải thiện.
• Liên quan đến thu nhập ngoài lãi, chúng tôi ước tính thu nhập từ phí tăng 31,5% YoY. Mức tăng trưởng này sẽ tiếp tục duy trì mạnh mẽ trong năm 2020 nhờ ngân hàng bán lẻ tăng trưởng mạnh mẽ, và cũng nhờ thu nhập từ phí giao dịch và thu nhập từ phí liên quan đến cho vay bán lẻ và kinh doanh thẻ tín dụng.
• Thu nhập từ kinh doanh ngoại hối và giao dịch & đầu tư chứng khoán ước tính không thay đổi ở mức 1,1% YoY trong năm 2020 do mức cơ sở so sánh cao trong năm 2019 cũng như dư địa hạn chế cho việc giảm lợi suất trái phiếu chính phủ.
• Trong năm 2018, CIR tăng lên 49,6% do TOI giảm mạnh liên quan đến xử lý nợ xấu như đã đề cập. Nếu không bao gồm khoản này, CIR năm 2018 sẽ là 40,5%. Chúng tôi ước tính CIR năm 2020 duy trì cùng với mức năm 2019 là 38,8%, nhờ kiểm soát chặt chẽ chi phí hoạt động và tăng tổng thu nhập hoạt động.
• Tỷ lệ nợ xấu ước tính đi ngang ở mức 1,19% trong năm 2020 so với 1,16% trong năm 2019. Ngân hàng có kế hoạch xử lý tất cả trái phiếu VAMC còn tồn đọng trong năm 2020, chúng tôi ước tính ngân hàng sẽ chi khoảng 5,38 nghìn tỷ đồng dự phòng.
• Chúng tôi tin rằng CTG sẽ đẩy nhanh việc xóa nợ xấu để có thêm dư địa cho tín dụng mới. Chi phí dự phòng ước tính chiếm 32% trong tổng thu nhập hoạt động trong năm 2020, bằng với mức trong năm 2019, so với mức 27% trong năm 2018. Do đó, chi phí tín dụng ước tính tăng từ 0,94% trong năm 2018 lên 1,44% trong năm 2019 và 1,49% trong năm 2020. Tuy nhiên, chúng tôi tin rằng chi phí dự phòng cho nợ xấu tồn đọng sẽ được cắt giảm đáng kể từ năm 2021.
• Chúng tôi ước tính lợi nhuận trước thuế năm 2020 đạt 13,15 nghìn tỷ đồng, tương đương tăng 11,6% YoY. ROAA và ROAE là 0,82% và 13,3%. BVPS và EPS năm 2020 lần lượt sẽ là 22.224 đồng và 2.373 đồng.

Quan điểm đầu tư

Dựa trên mức so sánh thấp năm 2018, hiệu suất hoạt động trong năm 2019 rất tích cực. Bên cạnh đó, ngân hàng đã tái cơ cấu tài sản và nguồn vốn huy động thàh công như đã nêu ở trên. Trong kịch bản tích cực, lợi nhuận của ngân hàng có thể tăng mạnh từ năm 2022, chủ yếu nhờ (1) tăng NIM và tăng trưởng tín dụng tốt hơn nhờ tăng Vốn cấp 1, (2) thu nhập từ phí mạnh mẽ, và (3) chi phí hoạt động được quản lý tốt hơn, mặc dù có một khoản dự phòng lớn để xử lý nợ xấu.

Với mức giá hiện tại là 26.900 đồng/cp, cổ phiếu CTG đang giao dịch ở mức P/B 2020 là 1,21 lần và P/E 2020 là 7,6 lần, thấp hơn mức trung bình toàn hệ thống lần lượt là 1,41 lần và 8,93 lần.

Chúng tôi ước tính giá trị hợp lý cho CTG là 31.100 đồng/cp, dựa trên P/B mục tiêu là 1,4 lần và BVPS 2020E là 22.224 đồng. Với triển vọng tăng giá ở mức +15,6% so với giá hiện tại, chúng tôi khuyến nghị KHẢ QUAN cho cổ phiếu CTG.

Rủi ro

Chúng tôi cho rằng CTG vẫn còn khá nhiều tài sản xấu, khiến chi phí dự phòng có thể làm giảm lợi nhuận của ngân hàng trong 2-3 năm tới. Rủi ro giảm giá trong ngắn hạn từ hành động chốt lãi của các nhà đầu tư ngắn hạn là rất cao, vì cổ phiếu CTG đã tăng mạnh 32,8% kể từ đầu năm.

Đồ thị kỹ thuât: