GEX Khuyến nghị: PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG
Giá mục tiêu 1 năm: 22.500 Đồng/cp
Giá hiện tại (tại ngày 21/09/2019): 20.950 Đồng/cp
| (tỷ đồng) | 6T2019 | 6T2018 | YoY | % KH2019 | TSLN | ||
| 6T2019 | 6T2018 | 2018 | |||||
| Doanh thu thuần | 7.101 | 6.219 | 14,2% | 43% | |||
| Lợi nhuận gộp | 1.285 | 910 | 41,2% | 18,1% | 14,6% | 16,2% | |
| Lợi nhuận từ HĐKD | 867 | 851 | 1,8% | 12,2% | 13,7% | 14,4% | |
| EBIT | 872 | 854 | 2,1% | 12,3% | 13,7% | 14,5% | |
| EBITDA | 1.153 | 1.088 | 5,9% | 16,2% | 17,5% | 18,0% | |
| Lợi nhuận trước thuế | 581 | 621 | -6,5% | 42% | 8,2% | 10,0% | 11,2% |
| Lợi nhuận ròng | 465 | 535 | -13,1% | 6,5% | 8,6% | 9,4% | |
| Lợi nhuận ròng thuộc về cổ đông | 318 | 390 | -18,5% | 4,5% | 6,3% | 6,9% | |
Doanh thu thuần trong nửa đầu năm 2019 đạt mức 7.036 tỷ đồng, tăng 14,2% YoY nhờ tăng trưởng của tất cả các mảng kinh doanh. Tỷ suất lợi nhuận gộp ở hầu hết các công ty con cũng tăng, nhất là CAV nhờ giá đồng nguyên liệu đồng giảm. Mặt khác, LNTT trong 6T 2019 giảm 6,5% YoY xuống 581 tỷ đồng, hoàn thành 42% kế hoạch cả năm do 222 tỷ đồng thu nhập bất thường trong 6T 2018 đến từ việc định giá lại VCW. Nếu không bao gồm thu nhập bất thường, lợi nhuận 6T 2019 tăng 45,5% YoY.
| Doanh thu | Lợi nhuận gộp | TSLNG | ||||||
| 6T2018 | 6T2019 | %YoY | 6T2018 | 6T2019 | %YoY | 6T2018 | 6T2019 | |
| Thiết bị điện | 5.204 | 5.915 | 13,7% | 693 | 967 | 39% | 13,3% | 16,3% |
| Logistic | 727 | 788 | 8,3% | 133 | 172 | 29% | 18,3% | 21,8% |
| Tiện ích | 215 | 337 | 56,3% | 123 | 174 | 41% | 57,3% | 51,6% |
| Khác | 72 | 61 | -15,3% | (36) | (28) | -23,1% | N.a | N.a |
| GEX | 6.219 | 7.101 | 14,2% | 914 | 1.285 | 41% | 14,7% | 18,1% |
Kết quả kinh doanh của các công ty con chính
| Doanh thu | Lợi nhuận gộp | TSLNG | LNTT | ||||||||
| Tỷ đồng | 6T2018 | 6T2019 | %YoY | 6T2018 | 6T2019 | %YoY | 6T2018 | 6T2019 | 6T2018 | 6T2019 | %YoY |
| CAV | 3.642 | 4.172 | 14,6% | 345 | 514 | 49% | 9,5% | 12,3% | 207 | 304 | 47% |
| THI | 909 | 1.283 | 41,2% | 154 | 198 | 29% | 17,0% | 15,5% | 107 | 90 | -16% |
| HEM | 210 | 247 | 17,7% | 39 | 48 | 24% | 18,5% | 19,4% | 32 | 43 | 35% |
| EMIC | 422 | 286 | -32,2% | N.a | 80 | N.a | N.a | N.a | 24 | 57 | 138% |
| STG | 814 | 856 | 5,1% | 145 | 179 | 23% | 17,8% | 20,9% | 77 | 84 | 9% |
| VCW | 215 | 264 | 22,4% | 118 | 150 | 27% | 55,0% | 57,0% | 102 | 133 | 31% |
| GEX | 6.219 | 7.101 | 14,2% | 914 | 1.285 | 41% | 14,7% | 18,1% | 633 | 579 | 9% |
Nguồn: Công ty, SSI Research
Tăng trưởng mạnh mẽ ở mảng thiết bị điện cùng với xu hướng của ngành điện và xây dựng: Thiết bị điện vẫn là mảng kinh doanh chính, chiếm hơn 83% tổng doanh thu và 75% tổng lợi nhuận gộp trong nửa đầu năm 2019. Trong 6T 2019, doanh thu và lợi nhuận gộp của mảng này đạt mức tăng trưởng lần lượt là 14% và 30% YoY đạt 5,9 nghìn tỷ đồng và 967 tỷ đồng. Điều này phần lớn là nhờ tăng trưởng chung của ngành điện và hoạt động xây dựng.
Theo EVN, sản lượng tiêu thụ điện trong 6T 2019 tăng 10% YoY. Trong 6 tháng đầu năm 2019, hệ thống điện quốc gia tăng thêm 4.753 MW, so với chỉ 1.500 MW trong 6T 2018. Điều này làm tăng tổng công suất quốc gia lên 53.326 MW. Thêm vào đó, mức tăng trưởng khả quan 7,85% trong hoạt động xây dựng vào 6T 2019, gần như tương đương với mức 7,93% vào 6T 2018, cũng hỗ trợ nhu cầu thiết bị điện dùng cho cả công nghiệp và hộ gia đình.
Nhờ có các yếu tố hỗ trợ này, doanh thu ở hầu hết các công ty con có mức tăng trưởng tích cực, ngoại trừ mức giảm 32% của EMIC. Doanh thu của CAV trong 6T 2019 duy trì mức tăng trưởng ổn định 14,6% YoY, đạt 4.172 tỷ đồng, trong khi đó doanh thu của THI và HEM cũng tăng 36% lên 1,53 nghìn tỷ đồng.
Biên lợi nhuận tăng nhờ giá đồng giảm: Biên lợi nhuận chung của mảng này tăng mạnh 33 điểm phần trăm từ 13,3% trong 6T 2018 lên 16,3% trong 6T 2019, phần lớn nhờ tăng trưởng của CAV, chiếm 71% doanh thu và 53% lợi nhuận gộp của phân khúc. Trong khi biên lợi nhuận gộp của máy biến áp giảm nhẹ 17,2% trong 6T 2018 xuống 16,1% trong 6T 2019, do THI điều chỉnh giảm giá bán để đẩy mạnh sản lượng tiêu thụ, biên lợi nhuận của CAV ghi nhận mức tăng đáng kể từ 9,5% trong 6T 2018 lên 12,3% trong 6T 2019, nhờ giá nguyên liệu đồng trung bình giảm 8%.
VCW tăng công suất để đẩy mạnh hoạt động mảng tiện ích: Tổng doanh thu và lợi nhuận gộp từ mảng tiện ích tăng lần lượt 56% và 41% lên 337 tỷ đồng và 174 tỷ đồng, nhờ hoạt động hợp nhất của VCW vào tháng 4/2018. Thêm vào đó, doanh thu và lợi nhuận gộp của riêng VCW cũng tăng 22,4% YoY và 27% YoY. Điều này là nhờ việc hoàn thành bể nước chứa và trạm bơm vào đầu năm 2019 giúp nâng sức chứa của VCW lên 36% ở mức 300 nghìn m3/ngày.
Nợ vay tăng mạnh để tài trợ hoạt động mua lại VGC: Tổng nợ của GEX tăng 2,47 nghìn tỷ đồng, tương đương 42% trong 6 tháng đầu năm 2019, từ 5,87 nghìn tỷ đồng vào đầu năm lên 8,34 nghìn tỷ đồng vào cuối tháng 6. Điều này phần lớn là do việc mua lại 25% cổ phần của VGC, với tổng giá trị lên tới 2,44 nghìn tỷ đồng. Vì vậy, tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu của GEX tăng từ 0,74x lên 1,01x trong 6 tháng đầu năm. Chi phí lãi vay trong 6T 2019 cũng tăng 25%, tương đương 58 tỷ đồng so với 6T 2018. Tuy nhiên, chi phí lãi vay tăng cũng đã được bù đắp một phần nhờ khoản lợi nhuận 36 tỷ đồng được chia từ VGC.
Ước tính lợi nhuận và quan điểm đầu tư
Do kết quả kinh doanh của GEX khá sát với kỳ vọng của chúng tôi, chúng tôi vẫn duy trì dự báo về doanh thu và LNTT của GEX lần lượt ở mức 15,5 nghìn tỷ đồng (+12,4% YoY) và 1,4 nghìn tỷ đồng (-8,7% YoY). LNTT giảm so với năm trước phần lớn là do 400 tỷ đồng thu nhập tài chính bất thường từ việc định giá lại VCW và GEX thoái vốn khỏi Vinakip và NHH. Nếu không bao gồm yếu tố này, LNTT năm 2019 tăng 16% YoY.
Trong năm 2020, chúng tôi kỳ vọng doanh thu và LNTT sẽ tăng lần lượt 9,1% và 5,6% YoY lên 17 nghìn tỷ đồng và 1,48 nghìn tỷ đồng, nhờ đóng góp của nhà máy thứ hai của Cadivi ở miền Trung và nhà máy điện mặt trời 50MW ở Ninh Thuận đi vào hoạt động trong giữa năm 2018.
Với mức giá hiện tại, GEX đang được giao dịch ở mức P/E 2019 là 11,7x. chúng tôi duy trì khuyến nghị Phù hợp Thị trường cho cổ phiếu này, với giá mục tiêu cả năm là 22.500 đồng/cp dựa trên PE mục tiêu cho các mảng thiết bị điện, logistics và tiện ích vẫn giữ nguyên lần lượt là 121, 9x và 8x. Định giá của chúng tôi không bao gồm mảng bất động sản cho đến khi công ty công bố kế hoạch dự án chi tiết.
| Phân khúc | EPS dự phóng 1 năm | PE mục tiêu | Giá trị trên mỗi cp |
| Thiết bị điện | 1.582 | 11 | 17.407 |
| Logistic | 175 | 9 | 1.571 |
| Tiện ích | 494 | 8 | 3.954 |
| Khác | (424) | 1 | (424) |
| Tổng | 1.828 | 22.500 |
Chúng tôi cho rằng với vị trí dẫn đầu trong ngành thiết bị điện, GEX có thể hưởng lợi từ sự tăng trưởng ổn định của ngành điện trong các năm tiếp theo. Tuy nhiên, kế hoạch M&A các mảng kinh doanh mới như vật liệu xây dựng và bất động sản có thể dẫn đến rủi ro về nguồn tiền và tài chính trong tương lai. Chúng tôi không loại trừ khả năng GEX có thể thoái một phần vốn trong các công ty con để tài trợ cho việc mua cổ phần chi phối tại VGC vào năm 2020.
– Nguồn SSI –
